Giá trị thỏa thuận dài hạn của Micron: Khách hàng đặt cọc trước 22 tỷ USD, hợp đồng không thể hủy, tỷ suất lợi nhuận gộp “lợi nhuận cao nhất” lịch sử được chốt

Tác giả gốc: Long Yue

Nguồn gốc: Wall Street Insights

Khách hàng trả 220 lần đầu tiên Đặt cọc 100 triệu USD, ký hợp đồng dài hạn không thể hủy ngang và chấp nhận khung giá có lợi hơn nhiều cho Micron hơn bất kỳ nền tảng nào khác lịch sử - đây là những điều khoản cốt lõi của loạt thỏa thuận khách hàng chiến lược dài hạn (SCA) mới nhất của Micron.

Theo Chase Trading Desk, vào ngày 25 tháng 6, Barclays, Morgan Stanley và JPMorgan Chase đều coi đây là một thỏa thuận "thay đổi cuộc chơi". Trong một báo cáo nghiên cứu, nhà phân tích bán dẫn Harlan Sur của J.P. Morgan đã mô tả các SCA này là một "sự thay đổi cơ bản" trong mô hình kinh doanh của Micron - từ nhà cung cấp hàng hóa theo chu kỳ thành nhà cung cấp dài hạn với bảo vệ hợp đồng nhiều năm và các biện pháp phòng ngừa giảm giá đáng kể về doanh thu và lợi nhuận.

Hàm lượng vàng của các hợp đồng này nằm ở chỗ: Thứ nhất, khối lượng bảo hiểm không hề nhỏ. Các thỏa thuận đã ký tương ứng với khoảng 20% ​​dung lượng DRAM và khoảng 1/3 dung lượng NAND; thứ hai, giá cả và khối lượng bị ràng buộc. 14 thỏa thuận được tính toán dựa trên khối lượng cam kết tối thiểu và mức giá thấp nhất, tương ứng với doanh thu tối thiểu lũy kế khoảng 100 tỷ USD; thứ ba, khách hàng phải cung cấp tổng cộng 22 tỷ đô la Mỹ tiền đặt cọc và cam kết tài chính. Thứ tư, tỷ suất lợi nhuận gộp tương ứng với giới hạn dưới của giá thỏa thuận là "cao hơn nhiều so với mức đỉnh lịch sử" (đỉnh lịch sử là khoảng 62%), về cơ bản mang lại lợi nhuận cao hơn cho Micron.

16 hợp đồng bao gồm 20% DRAM và 1/3 NAND

Micron tiết lộ lần này rằng họ đã ký kết 16 SCA, với khách hàng trải rộng trên ba thị trường chính là trung tâm dữ liệu, điện tử tiêu dùng và ô tô.

Về mặt phân bổ khách hàng, có 4 khách hàng lớn (thị trường thường suy đoán bao gồm các nhà cung cấp đám mây quy mô cực lớn và các OEM điện tử tiêu dùng lớn), 3 khách hàng cỡ trung bình và 9 khách hàng còn lại là khách hàng nhỏ hơn trong ngành ô tô.

Thời hạn thỏa thuận: Hợp đồng về trung tâm dữ liệu và điện tử tiêu dùng có thời hạn 5 năm, từ 2026 đến 2030; Hợp đồng ô tô có thời hạn 3 năm.

Quy mô phạm vi áp dụng: 16 thỏa thuận này tổng cộng bao gồm khoảng 20% ​​lô hàng DRAM của Micron và khoảng 1/3 lô hàng NAND.

Theo nghiên cứu của Barclays, ban lãnh đạo cho biết khi tất cả các SCA theo kế hoạch được ký kết, hơn 50% doanh thu của công ty dự kiến ​​sẽ đến từ các thỏa thuận này. Trong số này, các thỏa thuận với mức giá cố định hoặc khoảng giá dự kiến ​​sẽ chiếm khoảng 40% doanh thu của công ty.

Khoản đặt cọc 22 tỷ USD làm tăng chi phí vỡ nợ: Khách hàng thanh toán trước, Micron tạm giữ và trả lại khi đáo hạn

Theo 16 thỏa thuận đã ký, Micron sẽ nhận được tổng cộng khoảng 22 tỷ USD tiền đặt cọc và các cam kết tài chính khác - 18 tỷ USD trong đó là tiền mặt không hạn chế và 4 tỷ USD là thư tín dụng.

Các khoản tiền này do Micron nắm giữ và vẫn nằm trên bảng cân đối kế toán trong suốt thời gian hợp đồng. Chúng sẽ được trả lại cho khách hàng sau khi đáo hạn và nhịp độ trả lại là "có trọng số phụ", tức là chúng sẽ được trả lại với số lượng lớn trong nửa sau của thỏa thuận.

Số tiền này không thể đơn giản được coi là thu nhập tạm ứng. Điều nó thực sự làm là làm tăng chi phí khiến khách hàng phải hối tiếc.

Về hiệu lực ràng buộc của hợp đồng, báo cáo nghiên cứu của Morgan Stanley trích dẫn trực tiếp tuyên bố của ban lãnh đạo trong cuộc gọi hội nghị: "Các hợp đồng này không thể hủy ngang". Nếu khách hàng không thể nhận hàng theo giá đã thỏa thuận, Micron có thể thực hiện hành động đặt cọc. Đối với Micron, điều này tương đương với việc đặt cọc thêm một phần nhu cầu trong vài năm tới; đối với khách hàng, đó là một khoản chi phí hạn chế phải trả để có được sự chắc chắn về nguồn cung.

Điều này cũng giải thích tại sao khách hàng sẵn sàng chấp nhận mức giá và thỏa thuận đặt cọc. Được thúc đẩy bởi nhu cầu về máy chủ AI, SSD trung tâm dữ liệu, HBM và thiết bị đầu cuối cao cấp, khi nguồn cung lưu trữ eo hẹp thì bản thân khóa cũng có giá trị.

Cơ cấu giá: Có giới hạn trên, nhưng tỷ suất lợi nhuận gộp được chốt ở giá sàn "vượt xa mức đỉnh lịch sử"

Khung định giá của SCA được chia thành ba loại: giá cố định, phạm vi giá có giới hạn trên và giới hạn dưới hoặc tham chiếu đến giá thị trường nhưng dao động trong phạm vi tương tự.

Phần trần giá: Đối với các sản phẩm hiện có, trần giá là giá thị trường trong quý 2 năm 2026. Điều khoản này được một số người tham gia thị trường giải thích là Micron “chủ động khóa room tăng giá” nên gây ra một số ý kiến ​​bất đồng.

Nhưng giới hạn giá thấp hơn mới là điểm nổi bật thực sự:Biên lợi nhuận gộp tương ứng với giá cơ sở "cao hơn nhiều so với mức lợi nhuận đỉnh cao của bất kỳ chu kỳ nào trong lịch sử." Tỷ suất lợi nhuận gộp cao nhất trước đây của Micron là khoảng 62% và tỷ suất lợi nhuận gộp hiện tại đã đạt 84,9% - điều đó có nghĩa là ngay cả khi điều khoản giá sàn được kích hoạt, lợi nhuận của Micron vẫn cao hơn nhiều so với giai đoạn tốt nhất trong lịch sử.

Nhưng SCA không phải là hợp đồng “giá luôn tăng”. Một số sản phẩm hiện có đã ấn định mức giá trần, trong đó mức trần giữ giá thị trường trong quý 2 năm 2026. Nói cách khác, Micron sử dụng một phần tính linh hoạt của mình trong việc tăng giá trong tương lai để đổi lấy sự chắc chắn về doanh thu cao hơn và điểm mấu chốt của tỷ suất lợi nhuận gộp.

Nhà phân tích Joseph Moore nhận xét về điều này: "Trần giá hợp đồng bằng với giá trong quý 2" thực sự đã gây ra một số lo ngại rằng "công ty đang khóa trần", nhưng ông cũng chỉ ra rằng tỷ suất lợi nhuận gộp đã đạt gần 90% và dự kiến ​​sẽ duy trì ở mức này trong một khoảng thời gian đáng kể - việc đối tác tìm kiếm sự bảo vệ nhất định trong đàm phán là điều hợp lý và thời hạn của hợp đồng là thước đo cốt lõi để đánh giá giá trị của nó.

Mức doanh thu 100 tỷ USD chỉ là "giá trị tối thiểu"

Trong số 16 hiệp định, 14 hiệp định có điều khoản cụ thể về giá.

Theo báo cáo nghiên cứu của Barclays và JPMorgan Chase, doanh thu cam kết tối thiểu (RPO, tức là nghĩa vụ thực hiện còn lại được tính dựa trên khối lượng và giá cam kết tối thiểu) của 14 thỏa thuận này có tổng trị giá khoảng 100 tỷ USD.

Ban lãnh đạo đã nói rõ rằng họ kỳ vọng doanh thu thực tế sẽ "cao hơn nhiều" so với mức đáy này - vì 100 tỷ này chỉ là giá trị đảm bảo dựa trên giá sàn. Nếu giá thị trường cao hơn giá sàn thì doanh thu đương nhiên sẽ tăng lên.

Đối với các sản phẩm mới, thỏa thuận cũng bảo lưu mức tăng giá bổ sung.

Thỏa thuận dài hạn vẫn cần mở rộng sản xuất và chi tiêu vốn vẫn chưa biến mất

Nhu cầu khóa không có nghĩa là giao hàng tự động.

Micron đã nâng mức chi tiêu vốn ròng cho năm tài khóa 2026 lên khoảng 27 tỷ USD, từ mức khoảng 25 tỷ USD trước đó. Chi tiêu vốn trong quý FY27 dự kiến ​​sẽ cao hơn mức FQ4, với hơn một nửa mức tăng so với cùng kỳ năm trước đến từ chi vốn xây dựng để triển khai trước công suất phòng sạch.

Điều này cho thấy những gì SCA mang lại không phải là một mô hình xem nhẹ tài sản mà là một lý do chắc chắn hơn để mở rộng.

Khách hàng sẵn sàng gửi tiền và Micron cũng phải đầu tư tiền. Thỏa thuận dài hạn tạo thêm cơ sở cho việc mở rộng sản xuất, nhưng nếu nhu cầu hoặc giá cả thay đổi trong tương lai, năng lực sản xuất vẫn sẽ trở thành một biến số mang tính chu kỳ.

Đằng sau mức tăng giá mục tiêu nhất trí của ba tổ chức lớn, thị trường đang đánh giá lại "lợi nhuận đỉnh cao có thể duy trì được trong bao lâu"

Ba tổ chức đều đã tăng giá mục tiêu của Micron, nhưng trọng tâm hợp lý không chỉ là báo cáo tài chính quý tháng 5 vượt quá mong đợi.

Barclays (Nhà nghiên cứu Tom O'Malley): Mục tiêu giá tăng lên 2.000 USD từ 1.175 USD, dựa trên EPS 12x CY27 là 166,74 USD. Báo cáo nghiên cứu cho biết các chi tiết của SCA "tốt hơn mong đợi" và tin rằng những thỏa thuận này "có ý nghĩa tích cực đáng kể trong việc bảo vệ các rủi ro suy giảm". Đồng thời, sự mất cân bằng giữa cung và cầu sẽ không giảm bớt trong ngắn hạn và vẫn còn dư địa để tăng giá.

Morgan Stanley (Nhà nghiên cứu Joseph Moore): Mục tiêu giá tăng lên 1.200 USD từ 1.050 USD, dựa trên khả năng sinh lời gấp 30 lần trong suốt chu kỳ (40 USD mỗi cổ phiếu). Báo cáo nghiên cứu đã nâng ước tính lợi nhuận trong suốt chu kỳ của nó từ 35 USD lên 40 USD, với lý do tỷ lệ thu nhập đạt gần 200 USD trên mỗi cổ phiếu.

JPMorgan (Nhà nghiên cứu Harlan Sur): Mục tiêu giá tăng đáng kể lên 1.540 USD (mục tiêu tháng 12 năm 2027) từ 550 USD (mục tiêu tháng 12 năm 2026), dựa trên EPS năm tài chính năm 2028 gấp 10 lần (P/E trung bình 10 năm) là 154 USD. Báo cáo nghiên cứu mô tả việc mở rộng của SCA là một "bước thay đổi" và tin rằng nó đã thay đổi cơ bản các thuộc tính trong mô hình kinh doanh của Micron.

Biến số quan trọng đằng sau những thay đổi mô hình này là tính bền vững của lợi nhuận.

Doanh thu quý tháng 5 của Micron đạt 41,456 tỷ USD, tăng 73,7% so với tháng trước; điểm giữa của hướng dẫn doanh thu quý tháng 8 là 50 tỷ USD và điểm giữa của hướng dẫn EPS không phải GAAP là 31 USD. Các con số trong một quý vốn đã cao, nhưng SCA đặt ra cho thị trường một câu hỏi khác: Liệu Micron có thể duy trì tỷ suất lợi nhuận gộp cao và dòng tiền tự do cao nếu giá ngừng tăng nhanh không?

Câu trả lời mà khuôn khổ hiện tại đưa ra là: một số thu nhập được bảo vệ mạnh mẽ hơn, nhưng không phải tất cả thu nhập. Giới hạn giá, mở rộng sản xuất trong tương lai và tính bền vững của nhu cầu AI vẫn là những điều kiện hạn chế.

Tiền gửi và dòng tiền mở ra khả năng thu hồi vốn nhưng thời gian có hạn

SCA Nó cũng tạo ra bảng cân đối kế toán thay đổi: tiền gửi sẽ chuyển đến Micron. Mặc dù cuối cùng nó sẽ được trả lại cho khách hàng nhưng nó sẽ làm tăng quy mô tiền mặt trong thời gian ngắn.

Tính đến quý 5, Micron có khoảng 26 tỷ USD tiền mặt và các khoản đầu tư; Dòng tiền hoạt động trong quý là 25,4 tỷ USD và dòng tiền tự do được điều chỉnh là 18,3 tỷ USD. Nó cũng dự kiến ​​​​sẽ nhận được khoảng 10 tỷ USD tiền gửi của khách hàng trong quý 8.

Con đường thu hồi vốn cũng bắt đầu trở nên rõ ràng. Các hạn chế liên quan đến Đạo luật "Đạo luật khoa học và chip" của Hoa Kỳ hạn chế không gian mua lại ngắn hạn của Micron; sau ngày 9 tháng 12 năm 2026, khi thời hạn hạn chế trôi qua, mục tiêu tầm cỡ của công ty là hoàn trả dần 100% số tiền dư thừa cho các cổ đông và mua lại sẽ là phương pháp chính.

Phần này không phải là phần đóng góp doanh thu trực tiếp của SCA mà là mặt khác trong sự thay đổi của SCA trong câu chuyện thị trường: nếu lợi nhuận vẫn ở mức cao và tiền mặt tích lũy nhanh chóng, Micron sẽ không còn chỉ “kiếm tiền theo chu kỳ” mà còn có thể bước vào khuôn khổ hoàn trả tiền mặt ổn định hơn.

Bản thân báo cáo tài chính: Biên lợi nhuận gộp đạt mức cao kỷ lục và dự báo cho quý tiếp theo lại vượt quá mong đợi

Ngoài SCA, dữ liệu báo cáo tài chính của Micron trong quý 5 (quý 3 năm tài chính 26) cũng rất tốt:

• Doanh thu là 41,456 tỷ USD, tăng 73,7% so với quý trước, vượt đáng kể kỳ vọng của thị trường là 35,6 USD tỷ
• Doanh thu DRAM 31,3 tỷ USD (+67% so với tháng trước), doanh thu NAND là 9,9 tỷ USD (+99% so với tháng trước)
• Giá trung bình DRAM tăng khoảng 60% so với tháng trước và giá trung bình NAND tăng khoảng 80% so với tháng trước.
• Biên lợi nhuận gộp là 84,9%, mức cao kỷ lục, cao hơn kỳ vọng của thị trường khoảng 81,8%-81,9%
• Thu nhập trên mỗi cổ phiếu 25,11-25,12 USD, vượt đáng kể kỳ vọng của thị trường là khoảng 20,49 USD

Hướng dẫn về quý 4 năm tài chính 26:

• Hướng dẫn về doanh thu là 50 tỷ USD (điểm giữa), cao hơn kỳ vọng của thị trường là khoảng 43,1-43,6 tỷ USD
• Hướng dẫn về tỷ suất lợi nhuận gộp khoảng 86%, tiếp tục vượt kỳ vọng của thị trường
• Thu nhập trên mỗi cổ phiếu hướng dẫn $31,00 (tầm trung), cao hơn ước tính đồng thuận ~$25,31-$25,72