Sự phát triển của các nhà tạo lập thị trường tiền điện tử: Chiến lược, cơ sở hạ tầng và các cơ hội mới nổi

Tác giả: Bản tổng hợp nổi bật của Techub

Viết bởi: Michael Oved

Biên soạn bởi: Tia, Techub News

Đầu năm nay, tôi đã lập lộ trình cho một nhà tạo lập thị trường lớn khi họ chuẩn bị cho việc mở rộng tất yếu sang thị trường tiền điện tử. Cơ hội ở đây rất lớn và vẫn đang phát triển. Danh sách này không nhằm mục đích đầy đủ mà chỉ đóng vai trò là tài liệu tham khảo thiết thực cho các tổ chức giao dịch đang cân nhắc nghiêm túc việc thành lập hoặc mở rộng hoạt động kinh doanh tiền điện tử.

Đây cũng là bản cập nhật cho một bài báo tôi viết năm 2018, vì nhiều giao thức và kết luận được đề cập hồi đó giờ đã lỗi thời.

Chiến lược cổ điển: giao ngay so với ETF và chênh lệch giá trên sàn giao dịch

Chiến lược cơ bản nhất trong thị trường tiền điện tử gần như sao chép hoàn toàn mô hình tạo thị trường truyền thống: kết nối nhiều sàn giao dịch (như Coinbase, Binance, v.v.) và thực hiện chênh lệch giá giữa các địa điểm giao dịch khác nhau. Mục tiêu là giữ giá nhất quán trên các thị trường bằng cách thực hiện các giao dịch chênh lệch giá và phân bổ vốn hiệu quả trên các sàn giao dịch. Cơ sở hạ tầng của Prime Brokerage đóng vai trò hỗ trợ, cung cấp khoản vay trong ngày và tạo điều kiện thanh toán nhanh chóng. Lớp thực thi dựa trên cơ sở hạ tầng hiện có được tối ưu hóa để có độ trễ thấp và chỉ cần thích ứng với lớp lưu trữ và API của sàn giao dịch tiền điện tử.

Trong các cơ hội chênh lệch giá giao ngay so với ETF, các nhà tạo lập thị trường thường tham gia với tư cách là người tham gia được ủy quyền (AP) trong sản phẩm chính, chẳng hạn như iShares ETF. Vai trò này mang lại cho nó chức năng "tạo/mua lại", cho phép AP được thanh toán bằng tiền mặt hoặc bằng hiện vật theo các cơ chế mới hơn. Các nhà tạo lập thị trường phòng ngừa rủi ro cho ETF thông qua các sàn giao dịch tiền điện tử và các phương tiện liên quan, thực hiện giao dịch đồng thời trên nhiều địa điểm giao dịch, sản phẩm, tiền tệ và khu vực pháp lý, những lĩnh vực mà họ đã có kinh nghiệm hoạt động sâu rộng.

RFQ kết nối với các sản phẩm Web3

Hệ thống Yêu cầu báo giá (RFQ) đang dần trở thành chế độ chủ đạo để các nhà tạo lập thị trường tương tác trực tiếp với người dùng bán lẻ trong Web3. RFQ có nhiều hình thức truy cập khác nhau, bao gồm trao đổi phi tập trung (DEX), giao diện người dùng sản phẩm Web3, trình tổng hợp hoặc được nhúng trực tiếp vào giao diện ví. Yêu cầu để triển khai tương đối thấp, chủ yếu bao gồm cơ sở hạ tầng Fireblocks để di chuyển tài sản vào và ra khỏi đối tác, cũng như quyền truy cập API thường yêu cầu quyền.

Các DEX được thiết kế với RFQ làm cốt lõi bao gồm AirSwap và 0x Matcha, đây là những trường hợp ban đầu và mang tính đại diện. Trong các hệ thống này, các đối tác thương lượng giá ngoài chuỗi, trong khi việc thanh toán được hoàn tất trên chuỗi thông qua hợp đồng thông minh. Mô hình này loại bỏ rủi ro đối tác thông qua thanh toán nguyên tử trong khi vẫn giữ được các đặc điểm của giao dịch song phương OTC truyền thống. Các nhà tạo lập thị trường phản hồi các yêu cầu báo giá trong thời gian thực, sử dụng các tin nhắn đã ký và các kênh liên lạc ngoài chuỗi để hoàn tất các tương tác đồng thời đảm bảo hiệu quả sử dụng gas, quyền riêng tư và tính linh hoạt cho các đơn đặt hàng lớn ở cấp tổ chức.

So với mô hình tạo lập thị trường tự động (AMM), mô hình RFQ loại bỏ sự thiếu hiệu quả về giá nội sinh. Do đó, nhiều AMM đã tích hợp báo giá RFQ vào giao diện người dùng gốc của họ, cho phép người dùng so sánh giá nhóm thanh khoản trên chuỗi với báo giá trực tiếp từ các nhà tạo lập thị trường. Các nền tảng như UniswapX và Jupiter sẽ tổng hợp tính thanh khoản của AMM và RFQ nội bộ của họ cùng một lúc. Khi người dùng yêu cầu báo giá, họ sẽ thấy kết quả tổng hợp của hai loại thanh khoản này. Trong thực tế thực hiện, RFQ thường giành chiến thắng nên việc kết nối và cung cấp báo giá thông qua các giao diện này cũng là cơ hội đáng kể cho các nhà tạo lập thị trường.

Các công cụ tổng hợp như 1inch, với tư cách là "lớp meta" trên cơ sở hạ tầng DEX và RFQ hiện có, cũng sẽ kết nối trực tiếp với các nhà tạo lập thị trường. Họ sẽ đồng thời đưa ra các yêu cầu về giá cho tất cả DEX và các nhà tạo lập thị trường, đồng thời đưa ra các lựa chọn tốt nhất cho người dùng. Các công cụ tổng hợp thường được tích hợp trực tiếp vào ví, giúp đạt được khả năng phân phối rộng hơn ngay từ đầu.

Ví đang phát triển thành cổng thực thi DeFi hoàn chỉnh. Các sản phẩm như Metamask, Phantom và Exodus đã tích hợp sẵn chức năng Hoán đổi, có thể tổng hợp báo giá từ các nhà tổng hợp và các nhà tạo lập thị trường trực tiếp cùng một lúc, tương đương với một "công cụ tổng hợp". Vấn đề cốt lõi ở đây vẫn là chi phí. Vì ví kiểm soát lưu lượng truy cập của người dùng nên họ muốn nội bộ hóa mức chênh lệch càng nhiều càng tốt vì đây là cốt lõi trong mô hình kinh doanh của họ.

Hướng tới đa chuỗi: từ tài sản được đóng gói đến giao thức Intent, đến Harbor

Cần nhấn mạnh sự phát triển của cơ sở hạ tầng đa chuỗi, bởi vì các nhà tạo lập thị trường cũng có thể cung cấp thanh khoản và/hoặc thực hiện giao dịch chênh lệch giá xung quanh các giải pháp này và việc đưa BTC vào nên được coi là cơ hội lớn nhất về mặt khối lượng giao dịch và lợi nhuận. Ban đầu, "chuỗi chéo" có nghĩa là đóng gói hoặc bắc cầu, nghĩa là lưu trữ tài sản thông qua hợp đồng thông minh trên một chuỗi và tạo ra các tài sản được ánh xạ của nó trên một chuỗi khác. Cách tiếp cận này đã hạn chế việc áp dụng vì người dùng thích giữ tài sản gốc hơn là mã thông báo được đóng gói.

Giao thức dựa trên ý định là một khái niệm mới hơn trong lớp thực thi Web3. Người dùng gửi ý định hoặc mục tiêu giao dịch tổng quát của họ và các nhà tạo lập thị trường, được gọi là “người giải quyết”, cạnh tranh để thực hiện những ý định này bằng cách tìm ra đường đi và/hoặc giá tối ưu. Về bản chất, những người giải quyết này đóng vai trò là người phản hồi RFQ và cuối cùng là giải quyết hoàn toàn trên chuỗi, thường liên quan đến nhiều chuỗi. Theo nhiều cách, AirSwap có thể được coi là giao thức có mục đích sớm nhất và chúng tôi cũng có hiểu biết thực tế rất sâu sắc về những ưu điểm và hạn chế của nó.

THORChain là một giao thức quan trọng đưa BTC gốc vào hệ thống chuỗi chéo bằng cách kết hợp mô hình AMM với chữ ký ngưỡng và bộ xác minh nhiều bên. Giao thức cho phép trao đổi trực tiếp giữa BTC và tài sản dựa trên EVM mà không cần dựa vào mã thông báo hoặc cầu nối được bao bọc. Thiết kế này cung cấp một khuôn khổ có thể mở rộng cho các giao dịch tài sản gốc giữa các chuỗi không đồng nhất.

Cuối cùng, @Harbor_DEX tích hợp và tối ưu hóa các khái niệm nêu trên, đồng thời cung cấp cách để các nhà tạo lập thị trường cung cấp báo giá cho bất kỳ tài sản nào (dù là gốc hay được đóng gói) trên bất kỳ chuỗi nào trực tiếp vào ví Web3. Harbor được ra mắt dưới dạng CLOB chuỗi chéo, cung cấp các API quen thuộc, kiểm soát giá xác định và khả năng thanh toán chuỗi chéo gốc. Nó chạy hoàn toàn dưới dạng cơ sở hạ tầng phụ trợ, tích hợp trực tiếp với ví mà không cần duy trì giao diện người dùng riêng hoặc tương tác trực tiếp với người dùng bán lẻ. Sau khi được mở rộng quy mô, Harbor có thể cung cấp một giao diện thống nhất để các nhà tạo lập thị trường báo giá một cách liền mạch trên tất cả các ví và hệ sinh thái Web3.

Trọng tài giữa CeFi và DeFi

AMM về mặt cấu trúc là một mô hình kém hiệu quả về giá hơn so với sổ lệnh truyền thống. Sự kém hiệu quả này tạo ra hành vi rút MEV, cũng như sự cạnh tranh trực tiếp giữa các bot cố gắng nắm bắt cơ hội chênh lệch giá giữa nhóm thanh khoản và thị trường tập trung hoặc chênh lệch giá AMM nếu đơn đặt hàng đủ lớn.

Sự chênh lệch giá giữa AMM và sàn giao dịch tập trung có xu hướng lớn, khiến đây trở thành cơ hội hấp dẫn cho nhiều người tham gia hiện tại. Giá của nhóm AMM thường xuyên biến động và nhà tạo lập thị trường sẽ kéo nó về mức hợp lý, từ đó nhận được ngay lợi nhuận chênh lệch.

Tuy nhiên, việc thực hiện các chiến lược như vậy đòi hỏi cả cách diễn giải giá khác với CLOB và hỗ trợ cơ sở hạ tầng cấp nút. Báo giá AMM không phải là các bậc sổ lệnh riêng biệt mà là các đường cong liên quan đến quy mô giao dịch, vì vậy các nhà tạo lập thị trường phải tính toán linh hoạt quy mô thực thi và giá giao dịch thực tế trước khi phân tích giao dịch. Ngoài ra, hoạt động chênh lệch giá trên chuỗi thành công cũng phụ thuộc vào cơ sở hạ tầng blockchain hiệu quả, bao gồm truy cập nút trực tiếp, truyền bá giao dịch được tối ưu hóa và chiến lược đóng gói khối đáng tin cậy để giảm rủi ro của các giao dịch chạy trước hoặc giao dịch thất bại.

Trong hoạt động thực tế, thách thức lớn nhất là "chiến thắng khối", bởi vì thường có nhiều nhà kinh doanh chênh lệch giá đã xác định được cùng một cơ hội kinh doanh chênh lệch giá. Các giao dịch không chỉ phải đủ nhanh mà còn phải đủ lén lút, thường được phát sóng thông qua các trạm chuyển tiếp riêng hoặc các nhà xây dựng chuyên dụng để tránh bị lộ mempool công cộng và bị nhảy vào. Với cơ sở hạ tầng và hệ thống blockchain phù hợp, hoạt động kinh doanh chênh lệch giá giữa CeFi và DeFi có thể trở thành một hoạt động kinh doanh có lợi nhuận đáng kể.

Các công cụ phái sinh, hợp đồng vĩnh viễn và quyền chọn

Thị trường phái sinh phi tập trung đang phát triển nhanh chóng, được thể hiện bằng hợp đồng vĩnh viễn (perps) và thỏa thuận quyền chọn, tái tạo các công cụ đòn bẩy và phòng ngừa rủi ro trong thị trường truyền thống. Trong số các giao thức này, Hyperliquid nổi bật với thiết kế hợp đồng vĩnh viễn cân bằng cung và cầu ở cả bên mua và bên bán thông qua cơ chế lãi suất do thị trường xác định.

Hyperliquid cũng đi tiên phong trong HLP và giới thiệu kho bạc kiểu nhóm vốn, cho phép người dùng tham gia thụ động vào việc phân phối lãi và lỗ của các nhà tạo lập thị trường đang hoạt động, đồng thời giảm yêu cầu về vốn của các nhà tạo lập thị trường. Về bản chất, hệ thống ký quỹ của sàn giao dịch được tài trợ bởi một kho tiền gửi, cho phép người dùng chia sẻ cả doanh thu từ lãi suất cấp vốn cũng như lãi và lỗ giao dịch. Thiết kế này đạt được sự liên kết khuyến khích giữa các nhà cung cấp thanh khoản, nhà tạo lập thị trường và sàn giao dịch, đồng thời thể hiện sự đổi mới quan trọng trong cơ chế đòn bẩy phi tập trung.

Một sự phát triển quan trọng khác là ETH, sử dụng các công cụ phái sinh để tạo ra đô la tổng hợp. Mô hình của ETH duy trì tài sản ổn định và phát hành stablecoin bằng cách đồng thời thiết lập các vị thế phòng ngừa rủi ro cho các hợp đồng giao ngay và ngắn hạn vĩnh viễn. Mỗi hành vi đúc tiền hoặc mua lại của người dùng đều yêu cầu các nhà tạo lập thị trường hoàn thành việc phòng ngừa rủi ro trong thời gian thực, từ đó tạo ra khối lượng giao dịch liên tục và các cơ hội chênh lệch giá.

Mở rộng sang lĩnh vực tương lai và quyền chọn là sự mở rộng tự nhiên về khả năng hiện có của các nhà tạo lập thị trường. Các kỹ năng cốt lõi như quản lý cơ sở, chênh lệch lãi suất cấp vốn, phòng ngừa rủi ro hàng tồn kho và tối ưu hóa hiệu quả sử dụng vốn có thể được chuyển giao trực tiếp sang môi trường mới này. Với cơ sở hạ tầng lưu ký và thực thi phù hợp, các nhà tạo lập thị trường có thể hoạt động ở những địa điểm này giống như ở các thị trường phái sinh truyền thống, nắm bắt được sự thiếu hiệu quả về cơ cấu và các luồng thương mại mới nổi.

Tạo thị trường mã thông báo

Khi một mã thông báo giao thức mới xuất hiện trực tuyến, thường có nhu cầu ngay lập tức cung cấp tính thanh khoản trên các sàn giao dịch tập trung. Các nhà tạo lập thị trường thường ký các thỏa thuận có cấu trúc với các nền tảng giao thức hoặc kho tiền. Kiểu sắp xếp này thường tồn tại dưới dạng "khoản vay + quyền chọn", nghĩa là nhà tạo lập thị trường nhận được một lượng khoản vay mã thông báo nhất định, đồng thời có được quyền chọn mua cho phép họ mua mã thông báo ở mức giá thực hiện cố định. Ví dụ: nếu giá của mã thông báo tăng gấp đôi sau khi được niêm yết, nhà tạo lập thị trường có thể thực hiện tùy chọn mua một phần mã thông báo đã vay với giá thực hiện đã thỏa thuận trước, từ đó thu được lợi nhuận đáng kể.

Theo thời gian, cách làm này có thể phát triển hoặc lụi tàn vì nó thiếu tính minh bạch và mang lại lợi ích cho các nhà tạo lập thị trường nhưng gây bất lợi cho các nhà đầu tư bán lẻ và tổ chức giao thức. Bất chấp điều đó, các token mới ra mắt sẽ tiếp tục yêu cầu hỗ trợ thanh khoản, do đó, các biến thể của cấu trúc này dự kiến ​​​​sẽ vẫn tồn tại dưới một số hình thức.

Tại Harbor, chúng tôi đang khám phá một mô hình có lợi hơn cho việc liên kết khuyến khích, đó là kết hợp trực tiếp các nhà tạo lập thị trường với nhóm mã thông báo và yêu cầu họ phân phối thanh khoản thông qua ví Web3 thay vì các sàn giao dịch tập trung. Cách tiếp cận này giúp duy trì hoạt động thanh toán trên chuỗi, tăng tính minh bạch và cho phép người dùng giao dịch trực tiếp với các đối tác thanh khoản chuyên nghiệp mà không cần dựa vào địa điểm trung gian.

Bất kể cách tiếp cận nào được thực hiện, vẫn có cơ hội lớn cho những người chơi tổ chức làm việc với các nhà phát hành mã thông báo để thiết kế các giải pháp thanh khoản có cấu trúc nhằm thúc đẩy phân khúc thị trường tiền điện tử đang phát triển này với kỷ luật tạo lập thị trường chuyên nghiệp và tính minh bạch cao hơn.

Đầu tư mạo hiểm và gia nhập thị trường mới

Trong không gian tiền điện tử, thị trường mới và các cơ hội cơ cấu xuất hiện khoảng 6 đến 12 tháng một lần, chẳng hạn như khai thác, trao đổi, OTC, chuỗi hợp đồng thông minh, ICO, DEX, canh tác lợi nhuận, stablecoin, RFQ, hợp đồng vĩnh viễn và gần đây nhất là ETF/DAT. Chu kỳ phát minh và tái tạo liên tục này đã tồn tại kể từ khi Bitcoin ra đời và có khả năng tiếp tục khi hệ sinh thái trưởng thành. Những người tham gia đầu tiên tham gia vào các lĩnh vực mới này thường thu được hầu hết lợi ích do cạnh tranh ban đầu thấp và khả năng tiếp cận thông tin không cân xứng.

Nhiều nhà tạo lập thị trường tiền điện tử có các nhóm đầu tư mạo hiểm chuyên trách, mục đích của nhóm này không chỉ là đầu tư mà còn để có được cái nhìn sâu sắc sớm về cấu trúc thị trường sắp tới và nhu cầu thanh khoản. Các khoản đầu tư này tạo ra khả năng tiếp cận phù hợp với lợi ích của vốn chủ sở hữu hoặc mã thông báo, vì các tổ chức có thể tận dụng cơ sở hạ tầng của riêng họ để thúc đẩy tăng trưởng về mức sử dụng và các số liệu chính. Tôi tin rằng đối với các tổ chức như Jump, Flow và Wintermute, bản thân các khoản đầu tư mạo hiểm đã tạo thành một nguồn lợi nhuận đáng kể. Theo tôi, việc thiết lập một nhóm VC chiến lược và cung cấp khả năng thị trường vốn bao gồm nhưng không giới hạn ở hỗ trợ thanh khoản sẽ giúp các nhóm ở giai đoạn đầu phát triển, từ đó nâng cao giá trị của các khoản đầu tư VC. Lấy Harbor làm ví dụ, chúng tôi có bốn nhà tạo lập thị trường trong cơ cấu vốn chủ sở hữu của mình; chúng tôi đã thu hút họ vào giai đoạn vòng hạt giống và hoàn thành việc liên kết sớm, đồng thời chúng tôi cũng kỳ vọng rằng họ sẽ trở thành đối tác lâu dài và quan trọng trong giao thức của chúng tôi.