DeFi 如何平衡風險和收益

作者 :湯姆·鄧萊維

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KelpDAO上的2.92億美元跨鏈橋缺口。

問題不在于DeFi是否有風險, 而是你所冒的風險是否得到報酬。 我們用债券數學解決這個問題吧。

兩周前,襲擊者從KelpDAO偷走2.92億美元, 而TVL在三天內從264億美元大幅跌至179億美元。

兩周前, 索拉納的漂流協議因北韓黑客的鑰匙泄露而損失2.85億美元。

兩起事件共造成5.77億美元的长期損失。 Aave的USDC市場已達99.87%, 首席經濟學家Gordon Liao提出治理方案。

對於一個月前以4%至6%的汇率向DeFi貨幣市場提供穩定貨幣的人

我們是否因DeFi的風險而得到充分的補償。

傳統金融如何為風險定价

每份公司债券的利潤 都代表了風險的补偿 這是核心公式 :

收益率=Rf + [PD x LGD] + 风险溢价+流动性溢价

Rf是無風險利率, PD x LGD 是预期的損失: 缺省概率乘以預設的損失率, LGD 等于 1 减去回收率 。

風險溢价可以補償預期損失的不确定性, 流动性溢价补偿退出成本。

穆迪自1920年起的長期資料给出了锚點:

美國的投机性班級违约率,长期年平均4.5%,目前12個月為3.2%,预计将在2026年第一季度上升到4.1%。 未担保的高收益债券的回收率历来集中在40%左右,而LGD的回收率大约在60%左右,在长期平均中,高收益债务的预期损失是每年2.7%。

在私人贷款方面,KBRA预计2026年的直接贷款违约率为3.0%,回收率约为48%。 优先抵押贷款的歷史回收率介于65%至75%之间。

今天的市場收益率是多少

看看今天的數據 10年的國債是星期三收取的4.29%。 截至2026年4月, ICE BOFA信用銀行期權利差(估計债券比國債高的風險)顯示:

模式是直覺的 從政府债券到投資、投資、投資、投資。

直接貸款收益約9%, 不是因為低級借款人的违约率较高, 而是持有非流动性私人票据的流动性溢价是真實的。

Kelp事件前, Aave的USDC利率為5.5%。

Morpho集合了选定的管理金庫,收益率约为10.4%。 兩個數字都不可能伴有同樣的潜在風險的正确估价。

DeFi, 傳統金融裡沒有三种失敗

傳統信用违约很無聊:借款人不付利息, 债券持有者會加速和解。

DeFi 不存在資產處理流程, 它會面临漏洞 。 失敗有三种不同的模式:

模式1. 智能合同差距

密碼有缺陷: 重新輸入漏洞, 輸入驗證錯誤, 存取控制缺失 。 攻擊者把游泳池排乾了 白帽黑客的回歸率在5%至15%。

PolyNetwork將所有6.11億美元還給2021年攻擊者, Ronin的6.25億美元和Wormhole的3.25億美元被收回, 因為Sky Mavis和Jump Trading分別使用资产负债表。

模式2. 先知操控和治理攻击

價值資源被破壞, 或是攻擊者积累治理金幣, Beantalk因此在2022年损失1.82亿美元。

但放款人對「资产」的追索。

模式3. 可移植级联效应

這是KelpDAO的失敗模式, 協議A發出一個流通性的承諾或再承諾, 任何环节的漏洞 讓下游的位置成為孤兒。

攻擊者不必打破Aave。

這三種模式有一件事是共同的, DeFi與所有傳統信用市場都有區別:當問題出現時。

沒有重新協定合同, 也沒有DIP融资(無偿付重组融资。

密碼是法律 當密碼錯誤時 損失幾乎是毁灭性的。

Aave V3的RESH壞債 在短短四小時內就從零增加到1.96億 而BB級中位數缺省。

Data說DeFi安全嗎? 沒那麼簡單

傳統的叙事開始站在這裡 DeFi的TVL從2024年初的400億美元恢復到2025年10月的高峰期的1,750億美元。

2025年,共有34億美元加密貨幣失竊事件集中于集中交易漏洞(單是比比特人就占15億美元)和个人錢包漏失(占被盗總值的44%,比2022年的7%有所上升)。

2025年和2026年加密货币犯罪

如果你只看圖02,你會得出 DeFi 越來越安全的结论. 智慧的合同審查已經成熟, 像Immunefi這樣漏掉的獎賞計畫, 保護逾千億的使用者資金。

但2026年的紀錄有不同的故事 KelpDAO於4月18日損失2.92億美元, 18天內兩次九位數損失事件。

相對於平均TVL

2024年: DeFi特定損失約5億美元

2025年: DeFi特定損失約6亿美元

2026年初至今(逐年):只有第二季度的單一事件損失約5.77亿美元

假定长期违约概率(PD)为1.5%至2.0%的高质量DeFi借款,采用90%(LGD)的违约损失率——在没有外部资产负债表愿意下注的情况下,直接漏洞的平均回收率为5%至15%——预计每年损失1.35%至1.8%。

這比高產债券要高 不包括不确定性、不流动性、管理不对称性以及传染病特殊结构组合的溢价。

DeFi, 收益率是多少

這就是情侶數學真正起作用的地方 我將對假設的 高質量的 DeFi 穩定貨幣存款 判價公平收益率 - – 在網路零售及數量借款人。

公平收益率比10年的國债基准高。 此框架遵循 Duffie-Singleton 信用利差。

详细元件 :

風險是無保費基准(美國國稅局10年的債務)+4.30%的预期損失(违约風險x損失率)+1.50%的預測機器操控風險+0.75%的治理 / 管理者關鍵風險+1.00%的跨鏈連環風險(類型 Kelp event)+1.25%的监管不对称風險+1.25%的穩定通貨解除風險+0.50%的流动性溢价+0.50%的模型不确定性溢价+1.50%=低合理收益率12.55%

因此,对于主流协议中高质量的DeFi穩定的貨幣存款,利率下限不应低于13%。 包括長尾協議、新投放的市場或重新投資、跨鏈基協議等。

核心结论

首先,需要公平补偿。如果你以5%的利率向DeFi提供USDC, 你其實是在定价BB級信用風險。

最精選的金庫市場Morpho的回报率高达9%至12%。

第二,建立资本銀行(从优惠担保債到普通股)獎勵越高 風險越小)上移。

藍色抵押品(ETH, wBTC, 久經測試的LST)的過價貸款有預測的冗余, 協議層層, 且沒有跨鏈開放。

第三,最后的風險是有價的。

KelpDAO漏洞並不是黑天鵝, 漂流是同一個故事,只是改變了主角。

2026年第二季度已發生5.77亿美元的永久損失,而DeFi投资组合混合,有5.5%的回落風險,造成灾难性的回落,不能得到补偿。

DeFi 并不是不能投資的, 而是在訂單的頂端被錯誤定价 。 該機構的機會是真實的,但仅限于那些需要框架支持的風險溢价或估計與私人放款同等的嚴格度的人,以考察特定協議的資產設定。

在主流放款平台上存放穩定的貨幣。