闷声发财Sky/Spark：从理财池重新理解DeFi

作者：佐爷Web3

代币和流动性的正确打开方式

最近一直在反思代币经济学，以及币圈/Crypto/Web3 可能的未来，重心更多放在探索 RWA 引发资产膨胀的路径，但静思之后，发现不应该直接判定 DeFi 没有好玩家。

世界上不缺好代币，但缺发现的伯乐。

拿交易所的信用，卖自己的代币

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USDS：苹果分销网+奢侈品配货

开篇明义，我一直认为代币经济学的消亡有两个原因：

1. PoS 之下的公链代币不可能有“实际用途”，残存的 Gas Fee 成为金融化的虚拟用途，甚至 Tempo 这些 L1 已经实质上走向了 Gasless 模式，极其低廉的稳定币 Gas 模式，让卖家或公司支付即可；

2. DeFi 协议大部分不需要发行代币，Uniswap 发币是应对 SushiSwap 的流量劫持的无奈之举，只有 Curve 制造出复杂的 Ve(3,3) 贿赂模式，让代币勉强有治理之外的经济用途。

只可惜 Curve 系难堪大任，从 Convex 到 Resupply 和 Yield Basis，充满着只想赚快钱的欲望，浪费 $CRV 和 $crvUSD 两个优质资产。

柳暗花明，最近在开发 Barker.money 的时候，需要调研各家交易所的理财产品，Sky 旗下的 Spark 也在其中，在币安的 spUSDT 奖励活动中，APY 大约 7.12%，同时 OKX 的 USDC 链上理财产品，底层也是 Spark 的同一个池子，APY 只有 3.56%。进一步追索这个池子的其他链上记录，发现很多交易所都是流动性的贡献者：Bitget、HTX、Kraken、LBank、Bitso、Crypto.com、CoinEx……

虽然入金稳定币不同，但背后都是 Spark 在进行流动性管理，无论是稳定币还是 $SPK 代币，Spark 似乎在有意通过交易所，甚至加密市场所有的参与方来分销自己的理财池，形成自己庞大的流动性分销网络。

图片说明：多个交易所地址

图片来源：@MetaSleuth

看起来和“卖币吸储”的常规产品别无二致，但无意中，发现 PoS 时代 DeFi 协议代币还可以有第二种作用：控制分销商拿货量标准。

Sky/Spark 在一众链上 DeFi 中鹤立鸡群，USDS 的价格既不像 Ethena 的 USDe 需要复杂的对冲机制，sUSDS 也不需要像 sUSDe 到处自建流动性池，但你看到的 Curator 和 USDC，背后有可能是 Spark 和 $USDS。

最终 USDe 受限于币安的操作水平，成为 10·11 最大被动受害者，联合 Aave-Pendle 搞起来的循环贷戛然而止，最终沦落为生息稳定币白标平台，以及 Hyperliquid 的流动性分销商——HyENA。

相比之下，USDS 活法非常简单，甚至简单到不足以成文。

推广 USDS 只需三步：第一步，买国债和 USDC 支撑 USDS 的锚定价格，第二步，通过一二三线交易所销售自己的流动性管理能力，用户入金使用 USDT/USDC 即可，第三步，控制 $SPK 的空投搭配比例，来给经销商分级控流。

图片说明：币安、OKX/Spark APY 比较

图片来源：@BarkerMoneyX @OKX @sparkdotfi

$USDS 本体完全不需要向外展业，以最大程度避免被外部冲击，即使链上池子使用 Spark 来管理部分流动性，也不能取代 Sky/Spark 对 USDS 的掌控力度。

而且也可以一窥协议代币的正确用法，不要把 $SPK 视作一种治理代币，也不是强行插队的经济模块，$SPK 是一种计量标准，用来管控各个协议给到用户的 APY。

交易所信用等级高，比如币安，就多供给 $SPK 拉高 APY，但上限可以定好，避免遭遇 $UST 那样的流动性调仓攻击，如果 Curator 主动接入或者交易所信用等级低，就减少甚至不提供 $SPK 奖励，直接 U 进 U 出即可。

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Sky 本质上在销售 USDS 的流动性，Spark 本质上在销售流动性管理。

要明白，$USDS 需要花钱才能把国债搬运至链上，也曾主动哭穷，把 5 亿美元国债利息都分发给 sUSDS持有人，但是别忘了，$SPK 的发行根本没有成本。

把自己当成资产去销售，永远比销售别人的资产更暴利，Spark 是用国债来制造 $SPK 的需求。

在 Spark 那里，$SPK 成为一种利率调控工具，压根不怕用户挖提卖，即使用户的参与成本再低，也不能低至 0。

$SPK 的价格不能太高，否则护盘成本过高，再次，相对低廉的价格和大规模供应量，配合上 $USDS 流动性基本掌握在 Sky/Spark 手中，庄家囤积 $SPK 基本无利可图。

USDS 安坐家中，遥控链上 Vault 和交易所理财产品。

Spark 重新发明了流动性的组织方式，按照 $USDS –> Spark –> CEX/Vault 建立紧密的分销网络，代币前端外包给 USDC/USDT，销售前端外包给交易所，他们还要主动“配货”分发不值钱的 $SPK。

服务一切链上流动性

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国债和稳定币之外，RWA 和债券更配。

币安最神奇之处，从渠道中发展出 BNB 品牌，这也是其超越 OKX 等交易所，以及 BNB Chain 能在“抄袭”多年后留存资金的根本原因。

这就像华为从贩运、组装、代工到自营 5G 芯片和手机品牌的进阶路，某种意义上，可以拥有面对强势品牌的议价能力。

落到 $SPK 对 APY 利率的调整，在每个活动周期内，每个交易所能拿到的 $SPK 是固定的，比如币安参与的人数过多，APY 就会下降。

此时，小型交易所参与人数和 $SPK 虽然较少，但是 APY 相对稳定，这样可以灵活调整大、小所之间的竞争态势，避免某个单一渠道通吃的局面。

从理财产品的竞争看交易所格局，反而比交易更为清楚，品牌方不想被单一渠道吃掉，会有动力维持多级分销商的存在。

苹果、华为、奢侈品，依赖不同等级的门店划分销售区域，背后是人群的物理分层，稳定币、链上 Vault、交易所，依赖不同等级的 APY 和销量划分等级，背后是协议代币的供给配额。

相比于 Curve 的笨拙，Aave 的内战纷纷，Sky 正在布局整个链上流动性，基于国债套利的稳定币只是现在，RWA 和各类债券已经悄然布局中。

图片说明：Sky 生态布局

图片来源：@SkyEcosystem

从 MakerDAO 更名后，Sky 算是最成功的以太坊 DeFi 协议，相比于集中化的 Aave，Sky 反而更具“去中心化”精神，你甚至不会特别感知到它的存在。

Sky 之下，分成多个子 DAO（又名 Star）。

• Spark ，也是 Sky 的第一颗星星，围绕 USDS 打造核心流动性，用户在前端入金后（USDT/USDC/ETH/PYUSD），Spark 统一管理其收益策略。

• Grove，第二颗星星，管理 Sky 的机构和 RWA 业务，不过最重要的其是 Steakhouse Financial 的产品，而 Steakhouse 又是 Morpho 最大的 Curator。

可以继续延伸，Morpho 的 CEX 展业之路，比如 Coinbase 的 USDC 金库，本质上就是 Steakhouse 在日常运行。

Grove 本身也是 Sky 布局 RWA 债券的重要抓手，比如 Sky 为 Grove 出资 10 亿美元配置 JAAA 的 CLO 产品（代币化抵押贷款，Collateralized Loan Obligation）。

这和 DeFi 协议简单开放机构存款业务存在很大区别，Grove 希望成为机构 DeFi 的流动性之源，一如 USDS 在稳定币 Vault 中的地位。

RWA 上链，无论是代币化股票，还是代币化债券，都存在严重的流动性错配问题，股票和债券市场，在上链技术、托管服务上都不存在太大障碍。

最缺的是初始流动性，或者说引发资产价格膨胀的机制，请注意，这并不是说美股上链缺乏交易量，而是指基于代币化的资产能否再次发行资产的问题。

举一例，BTCFi 无法成立，在于大户始终缺乏移动 BTC 投入 DeFi 的动力，WBTC 已经足够满足日常跨链参与需求，但是改用 Babylon 在链上冲浪，则收益率需要极高才能成立。

最成功的 BTCFi 就是微策略（Strategy）基于购买比特币发行自身生息债券的模式，但显然 DAT 不具备这种泛用性。

RWA 情况与之类似，比如 Galaxy 发行的 CLO 产品，再获得评级和托管后，只是做成某种收益产品的形态，则用户没有“代购买”的强烈需求，如果用高收益激励，UST、xUSD 等在等着你。Grove 需要制造一种“我的债券类似美债的安全性”，或者基于美债进行分级折扣，才有可能将其塞入现有 DeFi 的运作体系，比如充当准备金，或者基于此打造固定收益产品。

只做 RWA 资产上链的过程服务商，则无限接近于 SaaS 产品，注定卖不出好价格。

进一步推广，如果 Sky 将更多资产换仓至次美债资产，其套利空间会进一步增加，本质上在利用持有人的仓位为自己加杠杆，对此，用户保持情绪稳定，因为无能为力。

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想要某种产品作为流动性退出场景，首先为其注入足够的流动性，随后支撑自身资产的销售。

这种套路或者方法论，才是币圈最成熟的分销生态，时间是塑造 Sky 品牌真正的杠杆，用多年的安全为之后的安全做保。

参考 Sky 的玩法，也回答了我多年的一个疑惑。

在此之前，我无法理解孙割为啥要做 $USDD，就算要参与生息场景，直接用 $USDT 不是更直接吗？或者转化下问题，孙割为什么要向小散户集资，有钱为什么不做资管，反而坚持要做 2C 产品。

但现在我猜测一下，$USDD 的意义在于品牌切分，以及流动性屏障。

1. 即使 $USDD 受限于孙割名声，真实募资额度有限，相对于易理华募资的高成本，散户至多 20% 封顶，孙割拿去理财、交易、投机，辗转腾挪的空间巨大；

2. 其次，即使 $USDD 暴雷或出现流动性危机，孙割依然有 $TRX 作为 $USDT Gas 产生的现金流作为支撑，可以缓慢偿还，或者干脆不还，散户的维权成本巨高；

3. 不能用 $USDT，不仅在于这是 Tether 的产品，还在于人们愿意相信“孙割能靠 USDT 持续赚钱”的叙事。

都是一样的，我们愿意相信 Sky 有能力靠美债的安全收益维持业务平衡，因此子 DAO 参与次级债券业务也无关紧要，退一万步说，即使 Grove 的 RWA 业务暴雷，也是间接作用到 Sky 上，比如上限是 10 亿美元，而 Sky 有 100 亿美元的规模。

结语

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人们最喜欢借钱给不缺钱的有钱人。

理解当前的 DeFi、代币和 DAO，已经变成过于复杂的推理游戏，但其基本逻辑依然在代币周围，在治理、贿赂和空气之外，Spark 的 APY 调控工具，算是一个新的角度。

当然，也许还有更精妙的玩法，但万变不离其宗，核心都是“把自己当成资产去销售”，而不是帮别人卖资产。